투자의견 매수 유지, 목표주가 35만원
현재 주가 203,500원 기준 상승여력은 약 47%에 달한다. 최근 주가 약세는 리니지 IP의 구조적 매출 둔화, 리니지 클래식 운영 이슈, 모바일 매출 감소에 대한 우려가 반영된 결과다. 그러나 2026년 실적 추정치를 보면 이 우려는 구조적 하락이 아니라 신작 공백기에 발생한 과도한 디스카운트에 가깝다.
2026년 영업이익은 362억원으로 2025년 16억원 대비 대폭 개선되며, OPM 역시 1.1%에서 16.7%까지 급격히 회복될 것으로 예상된다. 이 실적 턴어라운드의 핵심은 단 하나, 아이온2 글로벌 흥행이다.
4Q25 실적: 아이온2는 성공, 리니지는 구조적 둔화 확인
4Q25 매출은 4,042억원으로 QoQ +12.3% 증가했으나 영업이익은 컨센서스를 하회했다. 이는 모바일 매출 감소 영향이 컸다. 특히 리니지M은 리니지W 출시 이후 처음으로 분기 매출 1천억원을 하회했다.
반면, 아이온2는 출시 직후 결제액 942억원을 기록하며 기대치를 충족했다. PC 결제 비중이 높아 매출 연동비율이 46%에서 37%로 하락했고, 이는 매출 증가 대비 변동비 감소라는 긍정적 구조를 만들어냈다. 이는 향후 수익성 개선으로 직결되는 구조다.
아이온2, 국내 MMORPG 4강 구도에 안착
아이온2는 메이플, 던파, 로스트아크와 함께 MMORPG 4강 구도에 편입되었다는 평가다. 1월~2월 일평균 매출 17억원 수준을 유지하고 있으며, 이는 4분기 평균 19억원 대비 하락폭이 제한적이다.
게임 완성도와 PD진의 적극적인 소통이 리텐션을 견인하고 있으며, 이는 과거 NC 신작과는 전혀 다른 흐름이다. 반면 리니지 클래식은 BM 및 운영 문제로 브랜드 가치 훼손 우려가 존재한다. 다만 클래식의 매출 기여도는 미미해 실적 영향은 제한적이다.
2026년 실적 급반등의 구조: PC 매출의 폭발
2026년 PC 매출은 8927억원으로 급증할 전망이다. 이 중 대부분이 아이온2 글로벌에서 발생한다. 3Q26, 4Q26으로 갈수록 매출 기여가 기하급수적으로 증가하는 구조다.
반대로 모바일 리니지 매출은 지속 감소하지만, 아이온2의 높은 마진 구조가 이를 상쇄하고도 남는다. 마케팅비 증가에도 불구하고 OPM이 25.7%까지 상승하는 4Q26 추정치는 이를 잘 보여준다.
신작 파이프라인: 슈팅, 서브컬처, 글로벌 타겟
엔씨는 기존 MMORPG 중심 구조에서 벗어나고 있다.
- 신더시티: 오픈월드 슈팅
- 타임테이커스: 히어로 슈터+배틀로얄
- 브레이커스: 서브컬처 액션 RPG
- 호라이즌 IP 기반 MMORPG
- 아이온 모바일 중국, 리니지W 글로벌 확장
이는 “리니지 회사”에서 “글로벌 장르 다변화 회사”로의 전환 시그널이다.
밸류에이션: 비싸 보이지만, 9~10월이 기회
현재 PER 11.1배(2025F), 14.6배(2026F)로 크래프톤·넷마블 대비 부담스러워 보일 수 있다. 그러나 이는 글로벌 흥행 프리미엄이 반영되기 전의 수치다.
아이온2 글로벌 성과가 확인되는 9~10월 구간은 중기 투자자에게 가장 유효한 진입 구간으로 판단된다.
결론: 리니지가 아니라, 아이온2로 다시 평가받는 해
시장은 여전히 엔씨를 ‘리니지 둔화 기업’으로 보고 있으나, 실적 구조는 이미 ‘아이온2 중심 기업’으로 전환되고 있다.
2026년은 리니지 매출 감소가 아니라, 아이온2 매출 폭증으로 설명되는 해가 될 가능성이 높다. 현재 주가는 과거의 엔씨를 기준으로 형성되어 있으며, 미래의 엔씨는 아직 반영되지 않았다.
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