삼성전기 (009150) Equity Research
MLCC 계약 구조 변화와 FC-BGA 업사이클이 만드는 구조적 리레이팅
I. 투자 의견 개요
삼성전기에 대해 투자의견 ‘매수(Buy)’를 유지하며, 목표주가를 기존 320,000원에서 360,000원으로 상향한다. 이번 목표주가 상향은 단기 실적 상향보다는, 사업 구조 변화에 따른 밸류에이션 체계의 변화를 반영한 결과다.
동사는 1) MLCC 사업에서 단기 스팟 중심의 거래 구조가 장기 계약 중심으로 전환되고 있으며 2) FC-BGA 기판 부문에서는 AI 서버향 수요 급증에 따른 공급자 우위 시장이 본격화되고 있다.
이는 단순한 업황 반등이 아니라, 중장기 수익성의 상단이 상향 조정되는 국면으로 판단한다.
II. 목표주가 상향 논리: “실적이 아니라 멀티플이 바뀌었다”
1. 목표주가 360,000원 산출 개요
목표주가는 SoTP(Sum-of-the-Parts) 방식으로 산출했다. 2026년 EBITDA 기준으로 각 사업부에 글로벌 피어 멀티플을 적용했다.
- 컴포넌트(MLCC): EV/EBITDA 12.6배
- 패키지(FC-BGA): EV/EBITDA 13.5배
- 광학: EV/EBITDA 4.8배
이는 과거 삼성전기에 적용되던 ‘IT 사이클 민감주’ 멀티플 체계에서 벗어나, AI·전장 노출도를 반영한 글로벌 피어 기준으로 재평가했다는 점에서 의미가 있다.
2. 왜 지금 멀티플이 올라가야 하는가?
과거 삼성전기의 디스카운트 요인은 명확했다.
- IT 세트 수요 의존도 높음
- MLCC 가격 변동성 큼
- 실적 가시성 낮음
그러나 현재는 다음 세 가지가 구조적으로 변화하고 있다.
- MLCC 거래 구조 변화
- AI 서버향 FC-BGA의 구조적 공급 부족
- 비IT(전장·산업·AI) 매출 비중의 지속 확대
이 변화는 단기 실적 숫자보다 밸류에이션 프레임 자체를 바꾸는 요인이다.
III. MLCC: “연간 계약 전환은 업황 상단 진입 신호”
1. MLCC 계약 구조의 변화
최근 IT 세트업체와의 MLCC 협상이 기존 분기 단위 스팟 계약에서 연간 계약 구조로 전환되고 있다.
이는 단순한 관행 변화가 아니라, 수요자 측의 행동 변화라는 점에서 중요하다.
- 전방 재고는 이미 얇은 수준
- 메이저 MLCC 업체들의 가동률은 고점 유지
- 향후 가격 인상 가능성에 대한 선제적 대응 필요
즉, ‘필요할 때 사자’가 아니라 ‘지금 확보하자’는 판단이다.
2. 연간 계약 전환의 의미 (공급사 관점)
공급사 입장에서 연간 계약 확대는 다음을 의미한다.
- 물량 가시성 개선 → 가동률 안정화
- 가격 협상력 방어 또는 강화
- 고부가 MLCC 중심의 믹스 개선 지속
이는 과거처럼 가격 하락 사이클로 빠질 가능성이 낮아졌다는 신호다.
IV. FC-BGA: “AI 서버가 만드는 공급자 독점 시장”
1. 수요 구조 변화
FC-BGA 수요는 더 이상 PC·CPU 중심이 아니다. AI 서버용 ASIC, 고성능 데이터센터, 전장 ADAS로 수요처가 빠르게 확장되고 있다.
특히 AI 서버용 FC-BGA는 고적층·대면적·고난도 공정이 요구되며, 대체 공급선이 극히 제한적이다.
2. 가격 구조: 원가 상승이 아닌 ‘ASP 상승’
현재 FC-BGA 시장에서는 원가 상승이 아닌, 판가로 전이되는 구조가 형성되고 있다.
- 고사양 패키지일수록 고객 락인(lock-in) 강함
- 수율 담보형 계약 증가
- 공급 부족 국면 지속
이는 FC-BGA 사업 자체의 정상 마진 레벨이 상향되는 과정이다.
V. 실적 전망: “2026년부터 숫자가 증명된다”
2026년 매출은 약 12.5조 원, 영업이익은 1.28조 원 수준으로 추정된다. 영업이익률은 10% 초반 진입이 예상된다.
이는 컴포넌트 부문의 MLCC 믹스 개선, 패키지 부문의 FC-BGA 이익 기여 확대, 광학 부문의 계절성 완화가 동시에 반영된 결과다.
VI. 밸류에이션 및 주가 판단
현재 주가는 2026년 기준 P/E 21.8배 수준이다. 이는 글로벌 AI·전장 부품 피어 대비 여전히 보수적인 수준으로 판단된다.
삼성전기는 AI 서버 공급망의 핵심, 전장 MLCC 톱티어, FC-BGA 글로벌 소수 공급자라는 점에서 프리미엄을 받을 수 있는 구조에 있다.
VII. 리스크 요인
- 글로벌 IT 수요 회복 지연
- AI 투자 사이클 둔화
- 단기 원자재 가격 변동성
다만 장기 계약 확대와 공급자 우위 시장 구조를 감안하면, 과거 대비 실적 변동성은 현저히 낮아진 상태로 판단한다.
VIII. 결론
삼성전기는 IT 사이클 종속 기업에서 AI·전장 기반의 구조적 성장 기업으로 전환 중이다.
이번 목표주가 상향은 실적 개선 때문이 아니라, 기업을 바라보는 기준이 바뀌었기 때문이다.
중장기 관점에서 비중 확대 전략은 여전히 유효하다.